每經(jīng)編輯｜每經(jīng)記者 余強(qiáng)     

每經(jīng)記者 余強(qiáng)  

    自2011年首次沖擊IPO算起，江蘇東珠景觀股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)東珠景觀）其后經(jīng)歷借殼、并購(gòu)等曲線(xiàn)上市路徑失敗后，加上本次再度重啟IPO，其已經(jīng)是5年內(nèi)的第5次沖擊上市，這在資本市場(chǎng)上的確很少見(jiàn)。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，早在首次折戟IPO時(shí)，證監(jiān)會(huì)便對(duì)東珠景觀提出存在償債風(fēng)險(xiǎn)、客戶(hù)集中及高度依賴(lài)市政項(xiàng)目等意見(jiàn)，雖然時(shí)間已經(jīng)過(guò)去幾年，但從其最新的申報(bào)稿看，上述幾點(diǎn)并未明顯改觀。此外，近幾年來(lái)，其在增資擴(kuò)股以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中，同股不同價(jià)的情形多次出現(xiàn)。

償債能力和客戶(hù)集中風(fēng)險(xiǎn)無(wú)明顯改善  

數(shù)年之后，上述證監(jiān)會(huì)意見(jiàn)指出的問(wèn)題是否有明顯改善呢？

就償債風(fēng)險(xiǎn)來(lái)說(shuō)，東珠景觀的最新的招股書(shū)顯示，2012年度、2013年度、2014年度和2015年1~6月，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-2722.74萬(wàn)元、-22750.87萬(wàn)元、-13489.91萬(wàn)元和-552.65萬(wàn)元。在此期間，東珠景觀凈利潤(rùn)分別為10170.71萬(wàn)元、11802.23萬(wàn)元、13672.90萬(wàn)元和6396.78萬(wàn)元。可以看出，相比凈利潤(rùn)連續(xù)增長(zhǎng)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~不僅明顯低于凈利潤(rùn)，并且持續(xù)為負(fù)。在招股書(shū)中，公司也坦承，如果公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)較低，且未能通過(guò)各種融資手段維持現(xiàn)金流出和流入的平衡，公司短期償債能力將受到一定的影響。

另外就是客戶(hù)集中帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，據(jù)最新的招股書(shū)顯示，2012年度、2013年度、 2014年度和2015年1~6月，公司對(duì)前5名客戶(hù)實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為48.81%、48.42%、61.47%和62.74%。在2008年~2011年上半年，其對(duì)前5名客戶(hù)實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為46.88%、49.03%、63.26%和64.23%?？梢钥闯銮翱蛻?hù)集中度并未明顯改善。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，公司近年來(lái)承擔(dān)了多個(gè)大型項(xiàng)目，超過(guò)億元的項(xiàng)目有8個(gè)，其中金額最大的淮安市白馬湖濕地公園項(xiàng)目高達(dá)10億元。不過(guò)，雖然公司大型項(xiàng)目眾多，但過(guò)高的存貨占比仍舊讓不少投資者擔(dān)憂(yōu)。在公司存貨構(gòu)成中，已完工未結(jié)算工程量是存貨最主要的組成部分。數(shù)據(jù)顯示，公司2012年、 2013年、 2014年及2015年6月末存貨余額分別為39425.84萬(wàn)元、79020.89萬(wàn)元、96569.20萬(wàn)元、111174.00萬(wàn)元，呈快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。公司也表示，如果由于客戶(hù)財(cái)務(wù)狀況惡化或無(wú)法按期結(jié)算，可能導(dǎo)致存貨中的已完工未結(jié)算工程出現(xiàn)存貨跌價(jià)損失的風(fēng)險(xiǎn)。

曾多輪增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓  

東珠景觀在發(fā)展過(guò)程中經(jīng)歷了多輪增資以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓。在增資以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中，同股不同價(jià)的情況屢次出現(xiàn)。

2010年8月，東珠有限整體變更為東珠景觀。2010年10月24日，公司股東浦建芬以1800萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)東珠景觀新增股份600萬(wàn)股，增資價(jià)格為3元/股。不足一個(gè)月后，2010年11月20日，景達(dá)創(chuàng)投以3300萬(wàn)元貨幣資金認(rèn)購(gòu)東珠景觀新增股份220萬(wàn)股，價(jià)格為15元/股。2011年12月28日，即在首次IPO失利不足半月后，公司員工股東吳佩龍離職，將其持有的5.01萬(wàn)股股份，以15.78萬(wàn)元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓。

2012年4月，公司再次引入多位投資者，增資價(jià)格為16元/股，其中科創(chuàng)嘉源以2880萬(wàn)元貨幣資金認(rèn)購(gòu)東珠景觀新增股份180萬(wàn)股。2012年6月，東珠景觀以7870萬(wàn)元資本公積轉(zhuǎn)增股本，股本增至1.57億元，各股東以其原股份同比例增加股本。2013年9月，科創(chuàng)嘉源便以3287.9342萬(wàn)元清空了持股，并未選擇堅(jiān)守。而在與宏磊股份重組宣告失敗后，2015年6月，東珠景觀員工股東俞明偉與王榮春離職，并將持股甩賣(mài)，每股價(jià)格僅為1.664元。

可以看出，在漫長(zhǎng)的拉鋸戰(zhàn)中，不少公司員工因不愿等待而選擇放棄股權(quán)，相對(duì)于其在借殼時(shí)的估值，價(jià)格可謂是“賤”賣(mài)。在與宏磊股份的“聯(lián)姻”中，公司整體作價(jià)高達(dá)21.5億元，如果以當(dāng)時(shí)的公司股本計(jì)算，每股價(jià)格為13.66元。值得一提的是，在東珠景觀2015年8月增資時(shí)，其每股價(jià)格為11元，低于與宏磊股份重組時(shí)的價(jià)格。